八年五战终上市背后，毛戈平的赚钱方式变了

摘要： ...

出品｜虎嗅商业消费组

作者｜周冰

编辑｜苗正卿

题图｜毛戈平官网

12 月 10 日，毛戈平化妆品股份有限公司（1318.HK）成功在港交所上市。发行价 29.80 港元 / 股，集资 21 亿港元。

发行环节，其融资认购金额高达 1738.14 亿港元，香港公开发售超额认购 919.18 倍，累计认购规模超华润饮料，成功刷新了港股年度 " 冻资王 " 纪录。

上市首日，毛戈平亦备受市场青睐。开盘价达 47.65 港元 / 股，相较发行价大幅高开 59.90%。当日收盘价为 52.6 港元 / 股，成交额高达 41.11 亿港元，换手率超 33%，市值一日内增长 107.39 亿港元，攀升至 247.53 亿港元。

八年五次苦战 IPO

事实上，这不是毛戈平第一次尝试上市，八年间，其先后努力五次，才终于得偿所愿。

2016 年，毛戈平首次向上交所提交招股书，开启上市征程。但当年底申请终止，上市计划搁浅。

2021 年 10 月，毛戈平获得中国证监会发行审核委员会的批准，其后一直在与中国证监会就发行批准事宜进行跟进，但未收到任何正式批准。

2023 年 3 月，内地正式出台注册制上市制度，毛戈平更新招股书并向上交所重新提交上市申请，同年 9 月因财务资料过期，被上交所中止发行上市审核 。

三次冲击 A 股失败，2024 年 1 月，毛戈平正式撤回 A 股上市申请，转战港交所。2024 年 4 月，毛戈平首次向港交所递交招股书，6 个月后招股书失效。

10 月 9 日，毛戈平再次更新上市申请，终于在 11 月 20 日通过聆讯，迎来上市。

在毛戈平寻求上市不得的这些年里，拉芳家化、丸美集团、华熙生物等一众同行却成功借助 2017 年和 2021 年的热潮，顺利跻身上市公司之列。

毛戈平早期无法顺利上市，很大程度上与其前外部股东——九鼎投资有关。2015 年，九鼎投资曾花 7330 万元，以转让形式获得毛戈平 10% 的股权，成为公司最大的外部股东。2018 年，九鼎投资因违规遭证监会立案调查，与其有关的上市计划均被搁浅，包括毛戈平。

为解决这一问题，2024 年 1 月，毛戈平及另两家独立第三方公司回购了九鼎所持股份，终于为上市铺平了道路。

从 A 股转向港股，也是毛戈平能成功上市的关键因素。2023 年 8 月起，A 股提高上市标准，收紧 IPO，上市节奏放缓。而港股方面，政策更加利好，今年 4 月国务院发布相关意见，证监会采取多项措施深化与香港合作，支持内地行业龙头企业赴港上市，境外上市备案管理制度规则也让赴港上市融资渠道保持畅通。周六福、香江电器、长风药业、轩竹生物 …… 不少企业都像毛戈平一样，转战港股 IPO。

毛戈平的赚钱方式变了

从招股书来看，毛戈平的核心业务指标表现良好，历年营收和净利润增长显著。2021 年至 2023 年，年营收从 15.77 亿元增长至 28.86 亿元，复合年增长率为 35.3%；净利润从 3.31 亿元增长至 6.64 亿元，复合年增长率为 41.6%。2024 上半年，毛戈平的营收为 19.72 亿元、净利润 4.93 亿元。

数据来源：毛戈平招股说明书

从营收体量上看，毛戈平在国货美妆中并非最高，以 2024 年上半年数据为例，落后于贝泰妮（28.05 亿元）、华熙生物（35.02 亿元）等美妆巨头。

但高端定位赋予了毛戈平超越同行的盈利能力。根据弗若斯特沙利文报告，毛戈平是中国市场上十大高端美妆集团中唯一的中国企业。自 2022 年以来，毛戈平的彩妆和护肤产品均价维持在 200 元以上，基本处于中高端定价，以其天猫旗舰店销量第一的 " 小金扇 " 粉饼为例，售价 380 元，与 NARS 的价格相近。

2021 年至 2024 年上半年，毛戈平的毛利率稳定在 83.4% 至 84.9% 之间，高于巨子生物的 82.4% 和欧莱雅的 74.8%，堪称美妆界 " 茅台 "。今年上半年，毛戈平的净利率达到了 25%，远高于贝泰妮、华熙生物、丸美股份、上海家化、福瑞达、完美日记等同行。

从品类来看，毛戈平的三大主营业务（彩妆、护肤、化妆艺术培训）中，护肤产品销售所得收入占同期总收入的份额，从 2021 年的 29.7% 提升至 2024 年上半年的 41.3%。招股书显示，其护肤线大单品奢华鱼子面膜，仅 2024 年上半年，就实现超 4.5 亿元人民币的零售额。

另外，彩妆是其核心业务，过去三年对整体业绩的贡献在 55% 左右。化妆培训业务占比很小，只有约 4%。

尽管毛戈平彩妆产品的毛利率很高，但面对快速变化的彩妆市场，拓展护肤线是个明智的选择：护肤是刚需，受众群体庞大，并且无论是产品客单价上限、复购率、品牌忠诚度，都是护肤产品更高一筹。

值得注意的是，在高端护肤市场，消费者对功效性、成分研发和科学验证的需求更高，换句话说，对企业的研发能力要求也更高，然而此前毛戈平却被诟病 " 重营销、轻研发 "。

招股书显示，2021 年至 2024 年上半年，毛戈平的研发费率分别为 0.87%、0.8%、0.83% 和 0.77%，始终未能突破 1%。反观国内外部分同行，研发费用率普遍在 2%~3% 的水平。

不过毛戈平正在补足技术短板，2023 年 4 月，毛戈平美妆研发中心在杭州奠基开工，预计两年内能完成建设并投入运营。毛戈平还新成立全资子公司——杭州尚都汇化妆品科技有限公司，主要从事技术服务、开发、咨询；生物基材料制造等业务。

对比之下，毛戈平的销售费用率却高于同业。2021 年至 2024 上半年，毛戈平公司的销售费用占收入的比重分别为 48.4%、52.6%、48.9% 和 47.5%，接近一半的收入被用于销售活动。营销推广费用占总销售费用的比例也逐年增加，从 2021 年的 29.2% 增长至 2024 上半年的 46.5%，仅今年上半年的营销推广费用（4.36 亿元）就已接近 2023 年全年（5.57 亿元）。根据招股书披露，此次上市募集资金，最主要的用途是扩展线上线下的销售网络，以及品牌和产品的营销。

从渠道来看，目前，毛戈平的线上和线下销售渠道几乎旗鼓相当，2024 年上半年，线下渠道和线上渠道销售占比分别为 50.9% 和 49.1%。

线下专柜一直是毛戈平的重要销售渠道，2003 年，毛戈平就在上海港汇恒隆广场设立第一个专柜，截至 2024 年 6 月 30 日，其全国的自营专柜数量为 372 个，在中国本土美妆品牌中排名第二。

过去几年，线上渠道对毛戈平来说变得越来越重要。从 2018 年在天猫开设首家官方旗舰店开始，毛戈平逐步覆盖了淘宝、拼多多、抖音等多个线上电商平台。2022 年至 2024 年上半年，毛戈平的线上营收增速分别为 31.2%、69.9% 和 63.4%，高于总营收增速。

上市只是第一步，当前化妆品整体消费需求有放缓趋势，据国家统计局数据，2024 年 1 月至 9 月化妆品消费零售总额同比下滑 1%，自 6 月起已连续四个月同比下跌。在市场整体消费回暖速度低于预期的背景下，能否持续增长并满足资本市场的期待，才是对毛戈平的真正考验。